當(dāng)盛大這一季度盈利2.3億元的公司瞬間陷入巨虧的境地，我們?cè)诓孪氤丝梢钥吹降腁CTOZ股權(quán)損失導(dǎo)致巨虧這一直接原因外，還會(huì)存在一個(gè)深層次的原因使得盛大的運(yùn)作結(jié)構(gòu)早已發(fā)生了某種程度的扭曲，而此次巨虧不過(guò)是扭曲結(jié)構(gòu)下長(zhǎng)期運(yùn)作致使矛盾累積到一定程度、遂于最脆弱的環(huán)節(jié)集中爆發(fā)所致。

　　所以本文從盛大巨虧的直接原因入手，全面剖析盛大的財(cái)務(wù)狀況和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，著力于尋找促使盛大結(jié)構(gòu)扭曲的深層次原因，并探討盛大未來(lái)季度盈利的可能。

　　一、盛大巨虧的直接原因分析

　　從盛大季度盈利數(shù)據(jù)中，可以看到此次盛大巨虧的直接原因是其投資的ACTOZ子公司5.3億元的股權(quán)損失。

 
　　　
　　之所以提取對(duì)ACTOZ子公司的股權(quán)投資損失，是因?yàn)槭⒋笤?005年11月底實(shí)施了將《熱血傳奇》、《傳奇世界》兩款角色扮演游戲以及《傳奇世界》永久免費(fèi)的超常運(yùn)作。因擔(dān)心游戲免費(fèi)后，盛大麾下的ActozSoft公司的收益分成難獲保證，投資人瘋狂拋售Actoz股票致使股價(jià)狂跌。由于股價(jià)變動(dòng)過(guò)大，盛大持有的38%的Actoz股權(quán)也需要在財(cái)報(bào)中重新估價(jià)，調(diào)整為減少5.3億元權(quán)益，于是導(dǎo)致盛大四季度產(chǎn)生等額虧損，見上圖。

　　

　　實(shí)際上，Actoz股權(quán)重新估價(jià)只是一種計(jì)算上的調(diào)整，它并不代表盛大遭受到什么實(shí)際的損失。在開拓游戲市場(chǎng)的過(guò)程中，Actoz公司對(duì)盛大游戲市場(chǎng)的開拓起到了重要的推動(dòng)作用，它的收購(gòu)價(jià)值其實(shí)不需要再以股權(quán)價(jià)值來(lái)衡量。

　　況且，此次Actoz股價(jià)狂跌來(lái)自于投資人對(duì)盛大盈利模式轉(zhuǎn)變而產(chǎn)生的非理性市場(chǎng)恐慌。通常這種類型的恐慌性拋售會(huì)在其后數(shù)月中被證明是過(guò)度的、甚至是錯(cuò)誤的。等到投資者能夠理性看待這種轉(zhuǎn)變時(shí)，Actoz的股價(jià)不僅會(huì)具備一定的回升空間，甚至不排除會(huì)回補(bǔ)到下跌前的股價(jià)水平。

　　再者，在此番"游戲免費(fèi)"動(dòng)作之前，盛大曾經(jīng)調(diào)查了不少游戲私服的盈利模式。既然眾多的游戲私服都可以通過(guò)道具收費(fèi)模式來(lái)盈利，盛大也是完全可以通過(guò)這種模式獲得部分收入的。根據(jù)臺(tái)灣、韓國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，10萬(wàn)人同時(shí)在線的免費(fèi)游戲的營(yíng)收可與5萬(wàn)人同時(shí)在線的收費(fèi)游戲相當(dāng)，那么盛大完全可以通過(guò)免費(fèi)游戲策略吸引更多的在線人數(shù)，以此來(lái)拓展游戲廣告這塊有待開發(fā)的新領(lǐng)域，其前景也是可以期盼的。

　　但是令人不解的是，盛大平均每季度獲得2.3億元凈收入，在這樣的利潤(rùn)水平下，盛大完全擁有等待和觀察收入遞減狀況的時(shí)間，也具備承擔(dān)更大程度的收入下滑的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，盛大為什么不再多等幾個(gè)季度以獲得更多的絕對(duì)收益，卻要如此迫不及待地大舉推出游戲免費(fèi)策略呢？

　　二、尋找盛大巨虧的真實(shí)原因

　　為了回答這一問(wèn)題，我們繼續(xù)分析盛大的財(cái)報(bào)，看到其中還反映出這樣的特點(diǎn)：連續(xù)5個(gè)季度中，盛大在成本支出基本保持不變的情況下，凈收入從2005年二季度起下滑，與此同時(shí)，運(yùn)營(yíng)費(fèi)用卻在成比例攀升，見下表：

　

　　那么，是什么原因?qū)е铝耸⒋笫杖氲南禄?？是什么原因使得盛大在收入下滑的同時(shí)，運(yùn)營(yíng)費(fèi)用卻成倍攀升？又是何種重要因素在迫使著盛大立即就要推出游戲免費(fèi)的策略？

　　1、盛大收入下滑，致使增量資金減少

　　盛大依靠游戲《傳奇》起家，在2004年借助休閑游戲《泡泡堂》再獲成功。然而到了2005年，盛大卻宣布將不再專注于游戲領(lǐng)域，而要轉(zhuǎn)型向家庭娛樂(lè)領(lǐng)域發(fā)展。

　　由于盛大減少了在網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)的投入，從2005年第二季度起，盛大的角色扮演游戲（MMORPG，包括《熱血傳奇》和《傳奇世界》）現(xiàn)出疲態(tài)，收入從7月起呈下跌趨勢(shì)，且一直延續(xù)到11月份，見下圖：

 

　　與此同時(shí)，盛大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手卻在不斷推出成功的游戲產(chǎn)品。在MMORPG游戲領(lǐng)域，上海九城于2005年6月投入商用的3D游戲《魔獸世界》，同時(shí)在線人數(shù)一度突破50萬(wàn)，2005年四季度凈營(yíng)收達(dá)到2.1億元人民幣；網(wǎng)易自主開發(fā)的《夢(mèng)幻西游》和《大話西游Ⅱ》，其同時(shí)在線人數(shù)最高達(dá)到104萬(wàn)和55萬(wàn)，2005年四季度收入高達(dá)4億元人民幣。在休閑游戲領(lǐng)域，盛大的《泡泡堂》遭遇到《QQ糖》、《勁樂(lè)團(tuán)》等游戲的激烈競(jìng)爭(zhēng)，原本擁有的市場(chǎng)份額逐漸被蠶食。

　　在游戲市場(chǎng)地位下滑的同時(shí)，盛大專心打造的家庭娛樂(lè)產(chǎn)品--易寶卻似乎還存在著多方面的問(wèn)題，投入市場(chǎng)后反響并不熱烈。

　　2、盛大的費(fèi)用開支呈失控態(tài)勢(shì)

　　在收入下降的同時(shí)，盛大的銷售市場(chǎng)費(fèi)用卻持續(xù)放大，從原先的2700萬(wàn)人民幣增長(zhǎng)至四季度的9200萬(wàn)人民幣，翻了三倍多。同步攀升的還有盛大的行政費(fèi)用，從二季度的4600萬(wàn)人民幣翻至四季度的1億多，堪稱奇跡，見下圖：

 

　　

　　銷售市場(chǎng)費(fèi)用和行政費(fèi)用通常體現(xiàn)著公司財(cái)務(wù)管理內(nèi)控制度的成效。從盛大這兩類費(fèi)用成倍放大的情況看，盛大的內(nèi)控制度存在著重大問(wèn)題，有失控之嫌。

　　這或許可以解釋為什么盛大會(huì)在2006年1月將整個(gè)北京分公司連根拔掉。有可能費(fèi)用失控的根源正是北京分公司，有可能那里已經(jīng)形成了從上至下的吃請(qǐng)和奢華的風(fēng)氣，有可能北京分公司無(wú)節(jié)制的開銷令盛大已無(wú)法再忍受哪怕再多一個(gè)季度，所以沒(méi)有選擇進(jìn)行調(diào)整而是直接關(guān)閉了北京分公司。

　　這就引發(fā)出另一點(diǎn)疑問(wèn)：盛大的營(yíng)運(yùn)資金是否充足？

　　3、盛大收購(gòu)新浪股權(quán)后的資金窘境

　　一年前，盛大動(dòng)用了六成現(xiàn)金收購(gòu)新浪股票，將自身的營(yíng)運(yùn)資金驟減至1.2億美元（9.5億人民幣）。而這1.2億美元中還要包括兩項(xiàng)其它用途的資金：1）0.75億美元來(lái)自于2億美元可轉(zhuǎn)債，需專項(xiàng)用于向SAIF回購(gòu)532.625萬(wàn)股公司普通股（相當(dāng)于266.3125萬(wàn)股ADS）；2）2004年11月盛大0.917億美元收購(gòu)Actoz的協(xié)議中須于2005年支付的部分。由此可見，收購(gòu)后盛大的資金面還是相當(dāng)緊張的，見下圖：

 

　　都說(shuō)"現(xiàn)金為王"，是指現(xiàn)金基本不具備貶值的風(fēng)險(xiǎn)，可隨時(shí)變現(xiàn)、具有百分之百的流動(dòng)性。當(dāng)盛大將巨額現(xiàn)金換為較為粘滯的被收購(gòu)方的股票，并觸發(fā)了數(shù)月內(nèi)不得售股的限制條件，這實(shí)際上就意味著盛大在將部分賭注壓在了半年內(nèi)新浪股價(jià)不會(huì)下跌這一不可控的市場(chǎng)因素上。

　　然而新浪股價(jià)卻于收購(gòu)后陰跌不止，致使盛大持有的18.5億元股票縮水已近3成，見下圖：

　　

　　并且，盛大雖然收購(gòu)了新浪的股權(quán)，但卻遭遇到新浪在《公司章程》中制定的鉸鏈型董事會(huì)結(jié)構(gòu)的特殊條款，因而無(wú)權(quán)動(dòng)用新浪賬上的現(xiàn)金，也不能控制新浪的董事會(huì)。

　　由此可以看到，在收購(gòu)新浪股票后，盛大確實(shí)處于運(yùn)營(yíng)資金不足的窘境中。

　　盛大的陳總幾次高調(diào)宣稱可以通過(guò)拋售新浪股票獲得足夠的運(yùn)營(yíng)資金，所以足以應(yīng)對(duì)2007年的可轉(zhuǎn)債回購(gòu)壓力。但是，盛大持有了大量的新浪股票，在股價(jià)走低且缺少市場(chǎng)承接盤的情況下，盛大又如何能保持在目前的價(jià)格區(qū)間內(nèi)出售呢？同時(shí)，這樣的舉動(dòng)還意味著盛大在認(rèn)賠出局，如此幅度的損失必然也會(huì)對(duì)盛大日后的發(fā)展造成力度較大的沖擊。所以除非盛大遭受到更大的威脅，或是盛大高管有足夠充分的理由繼續(xù)看跌新浪的股票，否則的話，這種拋售恐怕也僅僅是一種口頭上的假設(shè)而已。

　　4、盛大"游戲免費(fèi)"的策略選擇

　　從收入、費(fèi)用、資金三方面的分析我們可以看出，2005年四季度的盛大處于內(nèi)憂外困之中。盛大在資金鏈緊張的情況下，費(fèi)用控制再度出現(xiàn)問(wèn)題，加劇了資金矛盾；同時(shí)，新產(chǎn)品易寶開局不利，而原有游戲產(chǎn)品又日趨衰落。在這種境況下，盛大不得不面對(duì)一項(xiàng)重大的選擇：是繼續(xù)推進(jìn)家庭娛樂(lè)轉(zhuǎn)型，還是重拾游戲市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，抑或二者兼而有之？

　　此時(shí)盛大推出"游戲免費(fèi)"策略，這實(shí)際上意味著盛大已經(jīng)對(duì)這項(xiàng)選擇給出了自己的最終答案：推進(jìn)家庭娛樂(lè)轉(zhuǎn)型。既然盛大并不打算繼續(xù)原有模式的游戲市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，那么盛大就干脆將全部游戲免費(fèi)以擾亂整個(gè)游戲市場(chǎng)的格局。

　　盛大推出免費(fèi)策略的時(shí)機(jī)選擇是耐人尋味的。它偏巧選擇在其主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手九城的《魔獸世界》初露頭角之時(shí)，以及在網(wǎng)易的《西游系列》雙獲成功之際，此時(shí)盛大拋出免費(fèi)策略是在推動(dòng)著中國(guó)游戲市場(chǎng)霜降的提前來(lái)臨。

　　靠游戲起家的盛大當(dāng)然會(huì)清楚游戲研發(fā)制作的周期和運(yùn)行特點(diǎn)。盛大在2005年并未投入多少精力于游戲研發(fā)，卻反過(guò)來(lái)對(duì)那些投巨資于3D游戲研發(fā)運(yùn)作的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手回打"免費(fèi)"一耙，這就難怪網(wǎng)易的丁磊嘲笑盛大的動(dòng)作未免也太早了些，操之過(guò)急了些。

　　但是對(duì)于內(nèi)憂外困的盛大而言，此時(shí)的削弱對(duì)手難道不等同于增強(qiáng)自身競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力嗎？商場(chǎng)如戰(zhàn)場(chǎng)，盛大也許正想憑借這一攪局策略為其家庭娛樂(lè)轉(zhuǎn)型營(yíng)造更多的時(shí)間，或許趁亂找到新型的游戲市場(chǎng)發(fā)展機(jī)會(huì)也說(shuō)不定。不管怎樣，這總比讓賭性十足的陳天橋眼見"沉舟側(cè)畔千帆過(guò)"要好得多。

　　只是，在"免費(fèi)"之外，盛大仍有一些問(wèn)題還沒(méi)能解決，包括盛大的易寶是否能否克服其自身定位上出現(xiàn)的問(wèn)題，包括盛大的"家庭娛樂(lè)戰(zhàn)略"是否真能如其設(shè)想的那么美好，還有就是盛大會(huì)不會(huì)再一時(shí)腦熱做出什么類似收購(gòu)新浪這樣的舉措……

　　5、盛大巨虧的真實(shí)原因

　　在進(jìn)行了上述種種分析之后，一種脈絡(luò)隱約地呈現(xiàn)：也許正是當(dāng)初對(duì)新浪的收購(gòu)使得盛大陷入了資金不足的困境中，也許正是這種困境使得盛大無(wú)法繼續(xù)容忍北京分公司的費(fèi)用失控而選擇連根拔掉。雖然我們并無(wú)足夠的線索去思考盛大減少游戲研發(fā)以及最終放棄游戲競(jìng)爭(zhēng)與其資金緊張之間是否存在某種聯(lián)系，但是毫無(wú)疑問(wèn)，盛大游戲收入的整體下滑以及競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的日漸興旺給盛大造成了相當(dāng)大的壓力，所以盛大才不愿做更多的等待而立即宣布將游戲免費(fèi)，在自殘的同時(shí)，也給諸多的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以致命的一擊。

　　在這樣的動(dòng)作下，2006年中國(guó)游戲市場(chǎng)的收入狀況將會(huì)發(fā)生一定的變化，也許我們很快將從幾個(gè)主要游戲運(yùn)作商的季報(bào)中看到這一點(diǎn)。

　　此外，還有一個(gè)遞進(jìn)的推論：盛大似乎很在意債券持有人對(duì)它的市場(chǎng)信心，它寧愿放棄游戲收入緩慢下行過(guò)程中的每季幾千萬(wàn)美元的絕對(duì)收入，而選擇提前釋放持券者對(duì)盛大業(yè)績(jī)下滑的心理恐慌，它似乎在急不可待地促使著中國(guó)游戲市場(chǎng)提前步入冰凍期。難道這一切只是為了換取債券持有人對(duì)盛大的轉(zhuǎn)股信心？也許在一個(gè)各游戲?qū)κ謽I(yè)績(jī)均下滑、而盛大尚有家庭娛樂(lè)概念支撐的狀況下，會(huì)有更多的持券者選擇轉(zhuǎn)股從而減輕盛大的兌付壓力。

　　于是，我們不得不去懷疑盛大目前的資金實(shí)力，它是否缺乏足夠的債券償付資金，或是為了償付就必須將多數(shù)新浪股票悉數(shù)拋出從而形成真實(shí)的30%的投資損失。

　　在這樣一種假設(shè)下，不免令人徒生出一種遺憾：也許正是那樁并不明智的收購(gòu)行為改變了盛大這曾經(jīng)不可一世的游戲帝國(guó)的運(yùn)作軌跡，也許沒(méi)有那筆收購(gòu)，一切的一切都將被重寫……

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